Pourquoi le président de la Fed insiste-t-il tellement pour lutter contre l’inflation?

La banque centrale américaine, la Fed, a de nouveau relevé ses taux directeurs de 75 points de base. Et elle ne s’arrêtera pas là. Pour le court terme, la Fed a fait le choix de lutter contre l’inflation. Cette option, en tenant compte des leçons de Paul Volcker, permettra d’éviter plus tard d’autres problèmes économiques.

“Nous devons continuer jusqu’à ce que le travail soit fait”, a déclaré Jerome Powell, l’actuel président de la Fed, lors de son discours à la conférence des banquiers centraux de Jackson Hole, fin août. M. Powell a utilisé “keeping at it”, des mots choisis avec soin car faisant explicitement référence au titre de l’autobiographie de Paul Volcker, le légendaire président de la Fed qui a mis fin, au début des années 1980, à la forte inflation américaine en appliquant des politiques monétaires restrictives et en provoquant une grave récession.

Quarante ans plus tard, l’esprit de Volcker inspire à nouveau la politique monétaire américaine. Alors que la Fed a réagi avec complaisance et faiblesse aux premiers signaux d’inflation l’année dernière, elle a depuis changé son fusil d’épaule, et même particulièrement rapidement ces derniers mois. Cela fait depuis les années 1980 que la Fed n’a pas relevé ses taux directeurs aussi rapidement, d’ailleurs. Et c’est une bonne chose.

Les prévisions d’inflation, en revanche, restent proches de ce qui était attendu en juin : 5,4% en 2022 (contre 5,2%) pour l’indice PCE (Personal Consumption Expenditures price index) de l’inflation, avant de fortement ralentir en 2023, à 2,8% (contre 2,6% précédemment). La Fed privilégie cet indice d’inflation, qui s’est établi à 6,3% sur un an en juillet, selon le plus récent chiffre disponible, à l’indice CPI (Consumer Price Index), qui fait référence pour l’indexation des retraites notamment.

Celui-ci a, certes, ralenti en août aux États-Unis, grâce à la baisse des prix de l’essence, mais, à 8,3% sur un an en août, a montré une pression toujours très forte sur les prix, avec une inflation généralisée. Ce ralentissement volontaire de l’économie est très délicat, car un trop grand coup de frein peut faire basculer les États-Unis dans la récession qui, d’ores et déjà, plane sur l’ensemble de l’économie mondiale.

Laisser l’inflation s’ancrer impliquerait cependant des mesures encore plus douloureuses pour les ménages et entreprises, comme ce fut le cas il y a 40 ans, après des années de flambée des prix frôlant parfois les 15%.

Leçons apprises du passé

La Fed reprend maintenant ses activités pour plusieurs raisons. Les leçons apprises des années 1970 et 1980 jouent un rôle clé. “L’histoire montre que le coût de la maîtrise de l’inflation augmente si nous attendons. Le succès de la campagne de désinflation menée par Volcker, au début des années 1980, faisait suite à plusieurs tentatives infructueuses de lutte contre l’inflation au cours des 15 années précédentes. En fin de compte, il a fallu une longue période de politique monétaire très stricte et restrictive pour maîtriser cette inflation élevée. Nous voulons éviter ce scénario en agissant dès maintenant de manière décisive”, a déclaré M. Powell à Jackson Hole.

Il s’agira donc d’une lutte énergique contre l’inflation, car non seulement l’inflation est élevée, mais l’inflation américaine est de nature différente de l’inflation européenne. Aux États-Unis, l’inflation est bien plus la conséquence d’une demande intérieure trop forte, tandis qu’en Europe, c’est surtout l’explosion des prix de l’énergie qui est à l’origine de la vague inflationniste. Cela implique que la Fed doit ralentir quelque peu l’économie afin de maîtriser l’inflation avant que celle-ci ne s’invite à la table des entreprises et des ménages. Si les prévisions d’inflation augmentent, l’inflation élevée risque de s’auto-alimenter. La Fed veut éviter ce scénario en particulier. Au début des années 1980, l’économie était rongée par des prévisions d’inflation élevées après des années de politique monétaire trop laxiste et d’inflation trop élevée. Paul Volcker a dû provoquer une grave récession pour briser ce cercle infernal et restaurer la crédibilité de la Fed.

La Fed se prépare à un atterrissage douloureux

Jerome Powell sait qu’il doit nuire à l’économie américaine pour maîtriser l’inflation. Il est prêt à boire le calice jusqu’à la lie. L’idée que la Fed puisse guider l’économie américaine vers un atterrissage en douceur, en maîtrisant l’inflation et sans déclencher de récession, a disparue des discours de Powell. “Réduire l’inflation nécessitera une période prolongée de croissance inférieure à la normale. Le marché du travail s’affaiblira. La hausse des taux d’intérêt pénalisera un peu les entreprises et les familles. Mais si nous ne parvenons pas à rétablir la stabilité des prix, cela fera beaucoup plus mal”, a déclaré M. Powell.

Le fait que l’inflation élevée soit également le résultat de problèmes des chaines d’approvisionnement ne fait pas avancer le projet de loi de la Fed. “Notre responsabilité en matière de stabilité des prix est inconditionnelle. Une inflation élevée est la conséquence à la fois d’une forte demande et d’une diminution de l’offre, alors que la Fed ne peut intervenir que sur la demande. Toutefois, cela ne diminue pas la responsabilité de la Fed d’assurer la stabilité des prix. Nous avons donc du travail à faire pour aligner la demande sur l’offre”, a déclaré M. Powell.

Espoirs déçus des marchés

En juillet, les marchés financiers pensaient encore que la fin de la hausse des taux d’intérêt était en vue, car Jerome Powell a alors fait allusion à une modération de cette hausse. Ce possible “pivot” dans la politique des taux d’intérêt a provoqué un regain d’optimisme sur les marchés boursiers, mais il semble que les marchés n’avaient pas bien compris Powell. Powell a donc mis les choses au point à Jackson Hole. La lutte contre l’inflation est loin d’être terminée. Un taux directeur de 3 à 3,25% avec une inflation de base proche de 5% peut difficilement être considéré comme restrictif. Dans les années 1980, les taux directeurs étaient bien supérieurs à l’inflation de base. On peut donc s’attendre à de nouvelles hausses des taux, à commencer par une augmentation de 75 points de base en novembre. Atteindre un taux directeur neutre – c’est-à-dire un taux directeur qui ne stimule ni ne ralentit l’économie – n’est pas une raison pour s’arrêter ou faire une pause, a indiqué M. Powell.

Le marché du travail se porte bien

En principe, la Fed a un double mandat, en ce sens qu’elle doit veiller à la stabilité des prix ainsi qu’au plein emploi. Ces dernières années, il n’y avait pratiquement aucun risque d’inflation et la Fed pouvait se concentrer pleinement sur son rôle de soutien de l’économie et du marché du travail. Les signaux sont maintenant complètement différents. Le marché du travail américain fonctionne toujours à plein régime, tandis que l’inflation est hors de contrôle. Dans ces circonstances, la priorité est claire comme de l’eau de roche : l’inflation doit baisser, même si cela coûte des emplois. “La stabilité des prix est la responsabilité de la Fed et constitue le fondement de l’économie. Sans stabilité des prix, l’économie ne fonctionne pour personne”, a déclaré M. Powell.

L’économie américaine est déjà en train de ralentir mais le marché du travail, en particulier, reste étonnamment solide. Au cours des 12 derniers mois, 3,5 millions d’emplois ont été créés aux États-Unis. Le taux de chômage est tombé à 3,7 % en août. Les salaires ont augmenté de 6,3 % en glissement annuel au deuxième trimestre. Il s’agit de la plus forte augmentation depuis 1982. Le nombre de postes vacants reste, quant à lui, également élevé. Mais, une inflation élevée constitue un risque bien plus important pour l’économie américaine que la hausse du chômage.

Il existe, bien sûr, un risque que la Fed relève les taux directeurs avec trop d’enthousiasme et que cela nuise ainsi inutilement à l’économie. Le durcissement de cette politique se répercute toujours avec un certain décalage, tandis que les hausses de taux d’intérêt sont désormais si rapides que la Fed pourrait être dépassée. “Mais il est important d’éviter le risque de s’arrêter trop tôt”, Lael Brainard, vice-présidente de la Fed, a réitéré le 7 septembre la direction prise par le président Powell. “Nous avons la capacité et la responsabilité d’ancrer les prévisions d’inflation et de rétablir la stabilité des prix. Nous le ferons aussi longtemps qu’il le faudra”, a conclu M. Brainard.