Du “stock picking” français en actions européennes

Les gestionnaires parisiens apprécient les belles histoires et un niveau de croissance organique élevé.

Stéphanie Bobtcheff, gestionnaire du fonds Echiquier Agenor et Carl Auffret, gestionnaire de DNCA Invest Europe Growth, apprécient les valeurs de croissance européennes, et tous deux consacrent leur temps à étudier et défendre les titres qu’ils mettent dans leurs portefeuilles avec un horizon d’investissement souvent très lointain. Ils gèrent des fonds très concentrés (autour de 40 valeurs) notés quatre ou cinq étoiles chez Morningstar, dont les actifs sous gestion ont fortement progressé ces dernières années, pour atteindre 570 millions d’euros pour le fonds small caps de la Financière de l’Echiquier et plus de 900 millions d’euros pour le fonds de DNCA Investments.

Petites “caps”

Après un exercice 2016 difficile, la performance d’Echiquier Agenor s’est fortement reprise durant les 12 derniers mois, avec une progression qui est ressortie à plus de 20 %. “Nous avons eu un exercice particulièrement calme, avec une absence de problèmes ou de déception sur les résultats”, souligne Stéphanie Bobtcheff, gestionnaire chez La Financière de l’Echiquier. “Pour 2018, les éléments structurels restent encore bien en place pour les petites et moyennes capitalisations européennes, dont les résultats devraient continuer à progresser plus rapidement que le reste du marché. En outre, ce segment du marché reste très dynamique pour les introductions en Bourse et pour les fusions et acquisitions.”

Le portefeuille est composé des trois grandes poches : 70 % de gagnants structurels avec une croissance très visible du résultat, 20 % de valeurs davantage exposées à la croissance économique, et environ 10 % d’histoires de restructuration fortement décotées. Dans le premier groupe, elle met par exemple en évidence des noms comme Worldline, dont la croissance organique devrait osciller entre 6 et 8 % par an durant les prochains exercices ; ou encore Elis, un groupe spécialisé dans les blanchisseries industrielles qui a racheté son concurrent britannique. “La direction vient d’annoncer avoir doublé ses attentes pour les synergies futures. C’est un cas de croissance très visible avec une équipe dirigeante de qualité.”

En termes d’exposition géographique, le portefeuille aura tendance à privilégier la France et à éviter le Royaume-Uni. “Nous sommes assez prudents et nous préférons un marché que nous connaissons bien. En outre, les petites capitalisations ont tendance à être davantage exposées sur le contexte domestique, qui sera justement celui qui sera le plus affecté par le Brexit.” Elle apprécie toutefois une valeur comme Ocado, car l’histoire sous-jacente de ce groupe à la pointe de la distribution en ligne “est suffisamment forte pour compenser les incertitudes qui pèsent actuellement sur le marché britannique”.

Croissance organique

Pour DNCA Invest Europe Growth, les 12 derniers mois ont été marqués par une performance solide (+13 % en 2017), en dépit d’une exposition davantage portée sur les grandes capitalisations (50 % des actifs sous gestion). “Notre processus de sélection donne une importance très élevée à la croissance organique future des sociétés, souligne Carl Auffret, gestionnaire chez DNCA Investments. Nous voulons un niveau au moins égal à 5 % en excluant les effets devises et de périmètre, ce qui est extrêmement difficile à obtenir dans le contexte actuel. Ce simple critère nous permet d’éliminer automatiquement 90 % des sociétés dans notre univers d’investissement de 2.500 valeurs. Environ 75 % de notre temps de travail vise à essayer de comprendre d’où vient la croissance d’une société.”

Les gestionnaires du fonds vont utiliser sept autres critères (rentabilité, bilan sain, free cash-flow, etc.) pour dégager un portefeuille d’une quarantaine de valeurs. “Il faut que ces huit critères soient remplis pour pouvoir faire entrer ou conserver une valeur dans notre fonds.” Cette importance mise sur la croissance entraînera des biais sectoriels importants, avec une absence d’exposition sur des segments comme la finance, le pétrole ou les médias. “La composition de notre portefeuille sera souvent très différente du reste du marché”, souligne encore Carl Auffret. Et de souligner qu’une partie de la bonne performance du cours vient également de l’activité intense en termes de fusions et acquisitions sur les marchés européens. “De part leur solidité financière, les sociétés que nous avons en portefeuille sont souvent davantage des prédateurs que des proies, avec des directions qui visent à réaliser des acquisitions stratégiques à des prix raisonnables.”

Biotech

Dans leur portefeuille, les deux gestionnaires auront tendance à privilégier des actions qui seront peu impactées par le cycle économique, et ils se montrent assez prudents sur la biotech, et évitent d’y être directement exposés en raison d’une impossibilité à valoriser facilement ces sociétés en l’absence de résultat net positif. “Pour ma part, je m’expose sur ce segment du marché par le biais d’un fournisseur d’équipements de laboratoire comme Sartorius, qui est actuellement incontournable dans ce domaine. Nous sommes fortement surpondérés sur le secteur de la santé, en jouant sur des thématiques comme le vieillissement de la population (maisons de retraite avec Orpéa, prothèses auditives avec Amplifon) ou l’instrumentation médicale.”

Outre cet important biais sectoriel, la première position du fonds (depuis plusieurs années) est occupée par Teleperformance, un spécialiste des call centers. “C’est le seul groupe qui peut proposer des services dans la plupart des langues, et la plupart des grands groupes américains font donc appel à ce groupe lorsqu’ils veulent offrir ce genre de services à l’international.”

Au niveau des valeurs technologiques, Carl Auffret souligne qu’il existe relativement peu de leaders européens, mais apprécie énormément les perspectives offertes par Amadeus, qui est devenu le leader mondial dans la réservation de billets d’avion avec 1 milliard de passagers traités en 2017. “Nous nous attendons à ce que le groupe décline cette excellence informatique vers d’autres secteurs, comme par exemple dans la réservation de chambres d’hôtels, un segment qui devrait connaître une forte accélération au cours des prochaines années.”

Frédéric Dineur