Pierre Wunsch, gouverneur de la Banque nationale: “Il est urgent de revenir sous 1% de déficit public”

Dans l’entretien qu’il nous a accordé, le gouverneur de la BNB souligne que nous avons eu jusqu’à présent de la chance: nos deux gouvernements en affaires courantes ont chaque fois coïncidé avec un ralentissement de l’économie mondiale. Mais en 2020, il sera urgent de s’occuper de notre trajectoire budgétaire.

Décontracté et souriant, Pierre Wunsch nous reçoit longuement dans son bureau de la Banque nationale de Belgique (BNB). Le 23e gouverneur de l’institution termine sa première année de mandat. Le moment de faire un premier ” bilan et perspectives ” sur l’état de notre économie, les taux zéro, la marche budgétaire du pays, avant les premières heures de 2020.

TRENDS-TENDANCES. Tout d’abord, où en est l’économie européenne ?

PIERRE WUNSCH. Il y a beaucoup d’incertitudes. Depuis 2018, tous les indicateurs dans l’industrie sont en baisse. Certes, nous étions partis d’un niveau élevé. Et nous avions pensé au départ qu’il s’agissait simplement d’un ralentissement momentané, mais nous nous sommes ensuite rendu compte qu’il y avait des éléments structurels : les tensions commerciales, les problèmes de l’industrie automobile allemande et, pour partie, les enjeux climatiques. Où se situera l’atterrissage ? Nous sommes d’avis qu’il n’y aura pas de récession. Notre scénario est que nous allons retourner vers notre niveau de croissance potentielle petit à petit.

Pour la Belgique, la situation est un peu différente ?

Nous avons connu de manière assez exceptionnelle une croissance incroyablement stable entre 2017 et 2019 ( autour de 1,5-1,6%, Ndlr). Et nous avons eu une assez belle surprise au troisième trimestre avec une croissance de 0,4 % alors que nous attendions moins. Notre économie navigue toujours au-dessus de son potentiel de croissance qui est plutôt de 1,25-1,3%.

Les investissements des entreprises ont fortement augmenté ces dernières années, de même que l’emploi. La croissance des investissements des entreprises devrait d’ailleurs ralentir, parce qu’il y a désormais suffisamment de capacités de production. De même, la modération salariale a fait en sorte que nous n’avons pas perdu de parts de marché pendant un temps. Nous retrouvons une situation plus ” normale ” qui devrait se traduire par des pertes de parts de marché parce que la croissance européenne sera plus faible que celle du reste du monde. Sur le marché du travail, je voudrais souligner que les réformes entreprises et les réductions des charges sur les bas salaires portent leurs fruits. Et nous devons continuer. Il faudra de nouvelles mesures structurelles si l’on veut voir encore progresser le taux d’emploi. En résumé, la croissance en Belgique devrait ralentir, mais nous venions d’un niveau relativement haut par rapport à nos voisins. Il ne me semble d’ailleurs pas que la situation conjoncturelle soit la principale préoccupation des entreprises : j’ai rencontré une vingtaine de grands patrons récemment et la discussion n’a pas beaucoup tourné autour de la conjoncture mais plutôt sur le manque de main-d’oeuvre et l’enjeu climatique. J’ajoute que si les organisations internationales sont particulièrement sombres sur la conjoncture aujourd’hui, rien n’exclut que l’on soit positivement surpris, à l’image de l’accélération que nous avons connue en 2017 et qui n’avait pas été anticipée.

Mais quand on parle d’incertitude, il y a aussi celle liée à la situation politique chez nous…

Je ne désire pas m’exprimer sur la situation politique. Mais évidemment, il vaut mieux avoir un gouvernement fédéral que de ne pas en avoir. En Belgique, quand il n’y a pas de gouvernement, nous faisons naturellement de l’expansion budgétaire. Cela est dû aux dépenses liées au vieillissement de la population mais aussi au fait qu’une série de dépenses ont un caractère automatique. Par chance, les deux dernières périodes où nous avons connu un gouvernement en affaires courantes coïncidaient avec un ralentissement de l’économie mondiale. Mais ce caractère naturellement expansionniste est un gros problème : même à supposer qu’il trouve un budget en équilibre, tout nouveau gouvernement doit commencer par trouver un milliard d’économie par an.

En outre, cette année, les dépenses de soins de santé ont augmenté et il y a le coût de certains reliquats du tax shift. et des Pays-Bas. Les Pays-Bas ont annoncé un plan d’investissement. Et si l’Allemagne devait accepter un léger déficit pour soutenir son économie, je trouverais cela très positif. Mais avec le vieillissement de sa population, l’Allemagne n’a pas les moyens de se lancer durablement dans une politique expansionniste ambitieuse. Son taux de chômage est aussi très faible, de sorte que sa marge de manoeuvre est finalement assez réduite.

J’avoue d’ailleurs que je suis parfois un peu étonné par cette obsession envers le budget allemand, comme si cela allait résoudre tous les problèmes de l’Europe. Les Etats-Unis, dont l’économie fonctionnait déjà au-dessus de son potentiel, ont mis en oeuvre une politique budgétaire expansionniste très importante sous la présidence de Donald Trump, creusant leur déficit public à 4,5% du PIB. Et la plupart des économistes ont trouvé cela idiot. Pourtant, nous demandons de faire la même chose à l’Allemagne alors que sa situation n’est pas si différente, ou du moins ne l’était pas avant le ralentissement récent.

Pas de relance via les dépenses publiques, donc ?

Il y a deux débats. Le premier est de se demander s’il faut mener une politique keynésienne d’expansion. L’autre concerne la qualité des dépenses publiques. Notre pays affiche, avec la France, un des niveaux de dépenses publiques les plus élevés au monde ( 52% du PIB environ, Ndlr). Il y a de l’argent. Peut-on mieux le dépenser ? Certainement. Mais c’est facile à dire. Nous plaidons pour une réorientation : davantage d’investissements et moins de dépenses courantes mais ce n’est pas évident de dépenser moins pour l’enseignement, les soins de santé, le vieillissement, etc. Des pays le font mais, en Belgique, avec notre constellation politique, c’est très difficile.

L’Europe n’est-elle pas trop rigide ?

L’Europe pourrait se montrer plus flexible pour certains investissements, notamment pour financer la transition énergétique. Cependant, dans certains pays, les investissements publics représentent déjà 4, 5 % du PIB – en Belgique, nous sommes plutôt à 2,5 ou 3 %. Il faut rester raisonnable. Un pays ne peut pas se permettre d’avoir un déficit de 4,5% lorsqu’il a une croissance réelle de 1,5 %. Et je voudrais tordre le cou à une idée répandue qui est que les investissements pour atteindre les objectifs de l’accord de Paris sur le climat ( on parle, selon l’OCDE, de 1,5 ou 2% du PIB par an, Ndlr) devraient être en grande partie publics. Les éoliennes, c’est du privé ; les voitures électriques, c’est du privé. Quant aux réseaux, ils peuvent être publics, mais Elia, la SNCB ou Fluxys se trouvent en dehors du cadre d’Eurostat pour le calcul du déficit public…

Je ne suis donc pas sûr que l’on verra des investissements publics aussi massifs que ce que certains avancent, d’autant que si vous imposez une transition trop rapide, vous risquez de devoir déprécier beaucoup d’actifs existants. Si, au contraire, les investissements se font en remplacement d’actifs qui arrivent en fin de vie, le coût de la transition sera alors relativement peu élevé. Il faut donc trouver le bon équilibre entre urgence climatique et faisabilité économique ou politique. Pour la transition énergétique, ce qui importe, plus que le montant des dépenses publiques, est de donner une visibilité et stabilité aux entreprises. Elles ont besoin de pouvoir se fixer un cap et d’avoir une idée de la période que prendra cette adaptation.

Abordons maintenant la politique de la Banque centrale européenne (BCE). Ses dernières décisions, en septembre, ont été très critiquées.

Il y a chez certains l’idée que les taux d’intérêt sont bas uniquement en raison de la politique de la BCE. Mais si les taux sont bas, c’est avant tout parce qu’il y a des raisons structurelles dans nos économies pour qu’ils le soient : nous observons une aversion pour le risque et donc davantage de demande pour des actifs sûrs, un défaut d’investissement en raison des incertitudes et du vieillissement de la population qui fait que les personnes plus âgées veulent épargner davantage. Il existe donc un surplus d’épargne par rapport aux possibilités d’investissement. Tout cela pousse les taux d’intérêts à la baisse. Donc, les banques centrales suivent un développement structurel plutôt que d’être à l’origine de cette baisse des taux. Et puis, la BCE n’a qu’un seul mandat : la stabilité des prix. Faire en sorte, comme le dit notre objectif, que l’inflation ” soit inférieure mais proche de 2% “. Cela explique les décisions prises en septembre. Si nous ne poursuivons pas notre objectif, les attentes d’inflation diminueront. Nous risquerions de nous retrouver en déflation et de perdre, comme au Japon, le contrôle de la politique monétaire. Et si nous devions faire face à un ralentissement de l’économie dans le futur, nous n’aurions plus d’armes. Voilà l’enjeu. Notre objectif d’inflation n’est pas atteint, certes, mais, entre-temps, la politique que nous avons menée nous a permis d’éviter la déflation et nous avons créé beaucoup d’emplois. Ce n’est pas rien. Cela permet d’avoir une économie plus robuste en cas de récession, et cela aura un jour un impact sur les salaires (on le voit déjà) et sur l’inflation.

Mais la faiblesse des taux a des effets négatifs sur les épargnants, sur les banques…

D’un point de vue social, les banques ressemblent de plus en plus à un secteur en difficulté, avec une succession de plans de réduction d’effectifs et des vagues de fermetures d’agences. La politique monétaire accélère cette tendance mais n’en est pas la cause. La cause fondamentale est à mon sens l’enjeu technologique. Après le déploiement à l’international de nos banques qui a été un fiasco total, les banques se seront recentrées sur leur marché local, moins rentable. Il reste que nous sommes relativement satisfaits du niveau de rentabilité de notre secteur bancaire aujourd’hui, qui tourne aux alentours de 8% (contre 20% avant la crise).

Et sur l’épargne ?

Il y a des effets néfastes, oui, mais cela ne peut pas entrer en ligne de compte car, encore une fois, ce n’est pas dans notre mandat. La politique monétaire a d’ailleurs toujours eu des effets redistributifs. Quand, après les chocs pétroliers, le président de la Fed Paul Volcker a augmenté fortement les taux directeurs américains pour casser l’inflation et avoir des taux d’intérêt réels ( corrigés de l’inflation, Ndlr) de 4 ou 5 %, cette décision a eu d’énormes répercussions en termes de distribution. Et quand, auparavant, il y avait de l’hyperinflation dans les années 1970 et des taux d’intérêt réels négatifs, cela eu aussi de grandes conséquences.

Nous devons toutefois être attentifs au contraintes de stabilité financière. Si, à terme, nous continuons à mener une politique monétaire très agressive, nous allons voir apparaître des bulles ici et là. Et nous devrons agir.

L’arrivée de Christine Lagarde à la tête de la BCE est un grand changement ?

Le style Lagarde est certainement différent du style Draghi. Les deux personnalités n’ont rien à voir. J’avais beaucoup d’admiration pour Mario Draghi. C’est quelqu’un qui a sauvé l’euro. C’est pourquoi j’ai trouvé un peu tristes les discussions au moment de son départ. Maintenant, le fait de pouvoir repartir d’une page blanche avec une nouvelle personne à la tête de l’institution permet de calmer le jeu. Et nous avons dès le départ eu une séance de mise au vert, dans les environs de Francfort, pour discuter de notre manière de travailler et de notre prochaine revue stratégique.

Justement, en quoi consiste-t-elle, cette revue stratégique ?

C’est un exercice régulièrement réalisé par certaines banques centrales, comme celle du Canada. Et la Réserve fédérale américaine en a lancé une également. Nous allons réfléchir au cadre dans lequel nous fonctionnons. Cela peut être très large. Ça peut concerner la manière dont nous communiquons sur le caractère extraordinaire ou non de certains instruments, sur notre objectif d’inflation. Si nos mesures fonctionnent, nous sommes tous d’accord sur le maintien de notre objectif à 2%. Mais que faisons-nous si nous restons bloqués à 1 % pendant plus longtemps ?

La BNB a obligé par deux fois les banques belges à renforcer leur capital pour répondre à une grande activité dans le marché immobilier. Vous craignez l’éclatement d’une bulle sur ce marché en Belgique ?

Non. Nous sommes dans la prévention. Si, ces dernières années, les prix immobiliers en Belgique ont progressé plus vite que chez certains de nos voisins, c’est parce que nous partions de plus bas, et que nous avons connu un effet de rattrapage. Nous n’avons jamais dit qu’il y avait un risque immédiat, loin de là. Cependant, nous observons une tendance qui, si elle se prolonge, risquerait de devenir dangereuse. Nous avons donc commencé par imposer aux banques des réserves de capital supplémentaires. Car les modèles des banques se basaient sur les taux de défaut en Belgique. Or, ils sont très faibles et les banques n’avaient donc pratiquement pas de coussin pour absorber un choc éventuel. Cela n’a pas eu d’impact sur les comportements. Nous avons donc rajouté une deuxième couche plus ciblée qui dépend spécifiquement des risques de crédits immobiliers pris par chacune des banques. Nous n’avons pas assisté non plus à un impact sur le comportement des banques.

Ce qui nous inquiétait plus particulièrement était que les marges ne permettaient plus de couvrir le coût du risque ainsi que l’importance des prêts couvrant 90% ou plus du prix d’achat du logement. Nous risquions de nous retrouver dans une situation à la Dexia : une banque qui a des marges trop faibles. Et lorsque la banque commence à être confrontée à des défauts ou à une augmentation de ses coûts de financement, cette marge disparaît et le manque de rentabilité de la banque devient problématique. Nous sommes donc allés trouver les banques les grandes banques belges une à une en leur disant : ” ça ne va plus “. Depuis lors, tout récemment, les marges sont remontées. Mais les clients ne l’ont pas vu parce que les taux d’intérêt ont baissé entre-temps.

Parlons maintenant du projet de banque éthique NewB. Début décembre, la coopérative a réussi à lever 35 millions de capital. Vous passez la main à la BCE ?

La décision est désormais formellement à Francfort. Notre première réaction face au projet était de dire qu’il n’était pas évident de l’évaluer. C’est la première fois depuis des décennies que l’on voit apparaître une nouvelle banque en Belgique et cela dans un environnement où ces institutions souffrent. Nous avons imposé une série de conditions, notamment pour que la banque puisse faire face à un scénario de stress sur trois ans. Parallèlement, la FSMA ( le gendarme belge des marchés, Ndlr) a clairement indiqué aux investisseurs que l’investissement était risqué. C’était important parce qu’il y avait eu le dossier Arco chez nous et des dossiers similaires dans d’autres pays pour lesquels les investisseurs avaient dit : ” nous ignorions le risque “. NewB nous a assuré avoir un modèle différent, moins basé sur une spécificité tarifaire que sur un positionnement particulier en tant que banque éthique, et qu’il y avait beaucoup de gens prêts à la suivre. La levée de capital était un bon moyen de le tester. Cette étape étant franchie, il reste à leur souhaiter bonne chance…

Profil

– Né à Louvain, le 12 décembre 1967.

– Diplômé de l’UCL (docteur en économie) et de l’université de Princeton (Master in Public and International Affairs).

– Occupe diverses fonctions entre 1996 et 2001 dans les cabinets d’Eric André (secrétaire d’Etat à la Région de Bruxelles-Capitale) puis d’ Alain Zenner (Commissaire adjoint au ministre des Finances).

– Rejoint le groupe Tractebel/Electrabel (2001-2008), puis dirige la cellule stratégique des Finances (2008-2011) et devient directeur auprès de la BNB (2011-2019).

– Il est gouverneur de la BNB depuis le 2 janvier 2019.