Art Cashin, directeur floor operations pour UBS Financial Services chez NYSE, se souvient de l'effervescence qui a dominé la Bourse de New York pendant l'essentiel de l'année 1987. Après cinq ou six jours consécutifs de hausse du marché, les partenaires seniors des agences de courtage ont suggéré à leurs partenaires traders juniors de " se détendre un peu ", explique-t-il. " Ce qu'ils ont fait, et le marché a continué à monter. En 1987, le marché tournait à plein régime. " Art Cashin a commencé sa carrière en 1959 comme adjoint en salle. " Il y a malheureusement quelques ressemblances entre 1987 et la situation actuelle ", confie-t-il.
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Art Cashin, directeur floor operations pour UBS Financial Services chez NYSE, se souvient de l'effervescence qui a dominé la Bourse de New York pendant l'essentiel de l'année 1987. Après cinq ou six jours consécutifs de hausse du marché, les partenaires seniors des agences de courtage ont suggéré à leurs partenaires traders juniors de " se détendre un peu ", explique-t-il. " Ce qu'ils ont fait, et le marché a continué à monter. En 1987, le marché tournait à plein régime. " Art Cashin a commencé sa carrière en 1959 comme adjoint en salle. " Il y a malheureusement quelques ressemblances entre 1987 et la situation actuelle ", confie-t-il. Les vétérans de Wall Street comme Art Cashin ont des anectotes plein leur besace, mais pas grand-chose de comparable avec les événements du 19 octobre 1987, quand les actions américaines ont dévissé de plus de 20 % - le plus gros krach jamais enregistré sur une journée - donnant naissance à ce qu'on a appelé le Black Monday (Lundi noir). A l'heure où l'on " célèbre " le 30e anniversaire de ce drame boursier, les points de comparaison avec le marché d'aujourd'hui sont davantage que des coïncidences. Les actions américaines connaissant une hausse ininterrompue depuis plus de huit ans, dynamisées par un afflux de liquidités bon marché, la perspective d'une nouvelle mauvaise surprise plane à nouveau sur les marchés. " Les investisseurs continuent à acheter au plus bas et conservent les titres pendant la hausse. Si vous êtes dans le secteur depuis plus de 50 ans et que vous percevez ces similarités, vous vous rappelez que les choses avaient mal tourné la dernière fois ", déclare Art Cashin. Il n'y a pas deux époques du marché qui soient les mêmes, et pourtant la mentalité qui consiste à " acheter au plus bas " - plus forte que jamais à Wall Street cette année - n'est pas l'unique parallèle frappant avec 1987. Après une succession de records inédits, les valorisations sont tendues. Aujourd'hui comme il y a 30 ans, les Etats-Unis sont engagés dans une rhétorique guerrière contre des ennemis étrangers, dont l'Iran. Les stratégies de trading conçues pour protéger les investisseurs pourraient finir par exacerber toute nouvelle correction, comme en 1987, alors que les régulateurs pourraient bien être en aussi mauvaise position pour contrôler le risque qu'à l'époque. " Il y a des points communs, et ils sont nombreux ", déclare Rob Arnott de Research Affiliates et responsable de la stratégie "actions mondiales" chez Salomon Brothers en 1987. Ce dernier ne s'attend toutefois pas à de graves turbulences de marché à court terme. Le principal signal d'alarme est le plus évident : les actions américaines sont historiquement chères. Le ratio cours-bénéfice ajusté cycliquement et tenu par Robert Schiller, professeur d'économie à Yale, s'établit à des niveaux uniquement dépassés par les pics ayant précédé l'explosion de la bulle Internet en 2000 et la Grande Dépression de 1929. " C'est un élément inquiétant avec lequel nous devons composer ", estime Rob Arnott. Mais le Black Monday n'était pas qu'une affaire de valorisations. Le marché n'est même pas devenu baissier : contrairement aux krachs de 1929 ou 2000, les actions se sont remises en à peine plus d'un an. Au lieu de quoi, les observateurs ont conclu à un accident technique extrême. L'explication la plus répandue repose sur l'" assurance de portefeuille ", liée à la vente de contrats à terme pour chercher à limiter les dégâts sur les portefeuilles des investisseurs pendant un mouvement de vente. La stratégie utilisée recourt à des programmes informatiques adaptatifs qui vendent automatiquement des contrats à terme sur indice quand le marché baisse, protégeant en théorie un fonds de cette baisse en échange d'une prime modeste. Lorsque les marchés ont dégringolé le 19 octobre, les ventes exponentielles de contrats à terme sur indice ont transformé la débâcle en carnage. Bien que l'effondrement du Lundi noir ne pourrait jamais être répliqué à la même échelle - des contrôles existent aujourd'hui pour interrompre les opérations en période de baisse trop prononcées et l'on s'attend à une intervention officielle -, certains mettent en garde contre les dangers qui entourent les stratégies modernes de couverture. Même si les progrès dans la puissance de calcul permettent de tester a priori les stratégies, il reste difficile de savoir si les couvertures peuvent contribuer à un plus large dénouement des opérations. Par exemple, un outil de gestion du risque de plus en plus populaire, le " contrôle de volatilité ", peut en théorie imiter la boucle de rétroaction déclenchée par l'assurance de portefeuille. " Les stratégies qui achètent quand le marché est à la hausse et vendent quand il est à la baisse sont de même nature ", explique Hayne Leland, professeur de finance et pionnier de l'assurance de portefeuille dans les années 1980. Ces fonds visent un niveau donné de volatilité pour conserver un risque constant. Si les marchés sont instables, ils liquident systématiquement et tombent en dessous de leur objectif. Vix, indicateur de volatilité du marché financier américain et appelé aussi " indice de la peur ", s'est maintenu au niveau historiquement bas ces dernières années. Si les liquidités sont suffisantes dans les fonds vol control (centrés sur le contrôle de la volatilité), ces ventes automatisées peuvent rajouter de l'huile sur le feu. " Je ne pense pas que la situation soit sur le point de basculer, mais il convient de rester vigilant, déclare Dean Curnutt, président directeur de Macro Risk Advisors. Il faudrait que le sentiment connaisse un choc d'ampleur pour que cela commence à poser problème, mais alors ces éléments pourront se renforcer mutuellement. " Il est difficile d'obtenir des chiffres précis, mais, selon la Deutsche Bank et JPMorgan, il y aurait pour environ 1.000 milliards d'euros de fonds qui intègrent une forme ou une autre de mécanisme de vol control. Autre sujet d'inquiétude, distinct mais en rapport avec ce qui précède, l'intérêt croissant pour la selling volatility, soit le pari que la volatilité restera faible - un pari qui s'est avéré incroyablement rentable depuis le début de la crise financière, permettant un afflux de liquidités dans les fonds négociés en Bourse qui offrent aux investisseurs particuliers un moyen simple de parier sur la tranquillité. Pourtant, à l'instar de l'assurance de portefeuille et des fonds à contrôle de volatilité, la vente de volatilité peut exacerber une débâcle sur le marché. Les investisseurs ont pris la mauvaise direction si les pics de volatilité devaient les couvrir en vendant des contrats à terme sur indice, aggravant la correction et faisant à nouveau flamber la volatilité. " Voir utiliser des stratégies de vente automatique dans un marché baissier rappelle l'assurance de portefeuille ", déclare David Harding, fondateur de Winton Capital Management, un important hedge fund quantitatif. Aujourd'hui, ils sont peu nombreux sur le marché à se souvenir des leçons de 1987. " Nous avons tendance à être longs pour nos convictions personnelles et courts sur notre expérience ", confie-t-il. Le professeur Leland s'inquiète aujourd'hui du fait que l'assurance de portefeuille " ait perdu son intérêt ". Les banques et les hedge funds se sont mis à vendre des produits de protection de portefeuille au marché. " La véritable inquiétude est que ces banques vont unanimement couvrir dans la même direction ", dit-il, ajoutant que les statistiques relatives à la couverture globale devraient être rendues publiques. " Les régulateurs se concentrent sur la viabilité de telle ou telle banque en particulier au lieu de se soucier de leur impact collectif sur le marché. " Autre facteur de risque : la structure du marché. Le marché d'aujourd'hui a beau être plus sophistiqué et automatisé qu'il y a 30 ans, certains de ses éléments clés restent largement inconnus. De nouvelles catégories de titres, particulièrement les ETF qui contrôlent désormais plus de 4.000 milliards de dollars d'actifs, jouent un rôle de plus en plus central dans les opérations et n'ont pas encore été mis à l'épreuve par une crise. Il y a l'inquiétude lancinante qu'une flambée de ventes agressives, particulièrement dans les ETF indexés à des titres moins liquides, puisse exacerber les pertes sur le marché. Le secteur des ETF se défend et assure que ces instruments ne font que refléter les hausses et les baisses sur le marché au lieu de les provoquer. Le marché d'aujourd'hui est également bien plus fragmenté. Le monopole dont jouissaient jadis Art Cashin et d'autres traders de NYSE a volé en éclats, et la plus grande partie du négoce d'actions se fait désormais par voie électronique, bien souvent avec une intervention humaine minimale. Le marché est désormais géré par une douzaine de Bourses nationales enregistrées, 40 plateformes de négoce gérées par des courtiers et d'autres systèmes de trading. " Je m'inquiète avant tout de l'absence de marché central ", déclare Laszlo Birinyi, fondateur de Birinyi Associates, qui a vu se dérouler le Black Monday de sa salle de marché chez Salomon Brothers. " A l'époque, il était déchirant de voir ce qui était en train de se produire. Ce qui m'inquiète aujourd'hui, c'est que nous ne voyons généralement pas ce qui se passe. Il existe tellement de plateformes et le reporting est devenu si complexe. Nous ignorons ce qui se passe dans les salles de marché internes. " Contrairement à 1987, les investisseurs américains ne sont pas susceptibles d'être pris au dépourvu par des événements survenus à l'autre bout du monde. Ce lundi de 1987, le marché américain a baissé après des ventes agressives en Asie et en Europe. Ce fut probablement l'un des premiers mouvements de vente à l'échelle mondiale. A Londres, où les cours d'actions avaient chuté avant même l'ouverture de Wall Street, ils étaient nombreux à penser que l'ouragan qui avait frappé le sud-est de l'Angleterre le vendredi de la semaine précédente était à l'origine du mouvement de vente. Les marchés pourraient être encore plus corrélés aujourd'hui, mais les flux d'informations sont nettement plus rapides. Kenny Polcari, administrateur chez O'Neil Securities, un bleu de 26 ans en salle chez NYSE en 1987, se rappelle qu'il ignorait tout des turbulences de marché dans le monde jusqu'à ce qu'un ami lui téléphone en salle ce matin-là. Aujourd'hui, il existe des sites d'information, des e-mails, des SMS, des alertes ou des tweets pour informer les investisseurs de ce qui se passe, bien souvent en temps réel. Même les grands sceptiques du marché doutent qu'un nouveau mouvement extrême de vente d'actions soit imminent. Une opinion qui s'explique en partie par l'idée qu'il n'y a actuellement pas de confiance excessive. " Je ne pense pas que le marché présente les caractéristiques d'une bulle, analyse Jeremy Grantham. Difficile de faire la comparaison avec l'euphorie classique, où l'on achetait des maisons car leur prix ne faisait qu'augmenter, ou des actions technologiques dans les années 2000. On ne constate rien de tel aujourd'hui. " Une autre explication pourrait résider dans le fait que les humains ont tiré les leçons du passé récent. La plupart des traders de 2017 connaissent le Lundi noir, et beaucoup d'entre eux se sont brûlé les ailes pendant la crise financière de 2008. Tobias Levkovich, chef stratégiste actions US chez Citi Research, également vétéran du Lundi noir, conclut : " On ne voit pas de personnes extatiques qui pensent que le monde leur appartient. La majorité des investisseurs restent réticents et prudents quant à savoir d'où surgira le prochain croquemitaine ". The Financial TimesLe principal signal d'alarme est le plus évident : les actions américaines sont historiquement chères.