Pourquoi nous allons payer la crise grecque

14/06/11 à 09:46 - Mise à jour à 09:46

Source: Trends-Tendances

La restructuration de la dette d'Athènes, qui pèse 340 milliards d'euros, ne fait plus guère de doute. Elle pourrait s'effectuer, en partie, aux frais des pays de la zone euro, dont la Belgique.

Pourquoi nous allons payer la crise grecque

La crise grecque ressemble de plus en plus au sparadrap du capitaine Haddock dans l'album L'affaire Tournesol. Malgré des efforts répétés des pays de la zone euro pour aider Athènes, il semble impossible de s'en débarrasser. Voici exactement un an, face aux difficultés rencontrées par la Grèce pour financer sa dette publique sur les marchés, les pays de l'euro (Belgique en tête) sont devenus temporairement les banquiers de ce pays, en association avec le FMI. A ce jour, ils ont prêté 53 milliards d'euros (dont 1 milliard pour la Belgique) sur un programme de financement de 110 milliards d'euros.

Ce plan, subordonné à un programme de réformes fiscales et économiques, est un succès partiel. Rien qu'en 2010, les recettes fiscales étaient inférieures de 4,5 milliards d'euros aux prévisions. Le Premier ministre grec, George Papandreou, a eu beau annoncer un nouvel effort sous la forme d'une privatisation de 50 milliards d'euros d'actifs publics, les pays prêteurs et le FMI ont des doutes. D'où des rumeurs qui ont émaillé tout le mois de mai sur le versement de la 5e tranche des prêts, de 12 milliards d'euros, qui sera finalement versée en juillet. "Il ne faut pas oublier que le FMI ne peut en aucun cas prêter à un pays qu'il estime être insolvable", insiste Etienne de Callataÿ, chief economist à la Banque Degroof, ancien expert au FMI. En 2001, cette institution avait ainsi arrêté de prêter à l'Argentine, l'estimant incapable de rembourser, épisode qui précéda une faillite virtuelle du pays.

"Je n'y crois plus"

Que la Grèce soit incapable d'affronter les échéances financières ne fait plus guère de doute.

"Il y a un an, je pensais que des réformes étaient possibles, déclare Dimitri Vayanos, économiste à la London School of Economics, qui coédite, avec plusieurs économistes grecs, un blog sur les voies à explorer pour les réformes en Grèce. A présent je n'y crois plus. Les mesures qui ont été prises sont celles qui étaient les plus aisées à mettre en oeuvre, comme les coupes salariales horizontales ou, ce qui n'est pas soutenable, le paiement en retard des fournisseurs des hôpitaux. Pour rembourser, la Grèce a surtout besoin d'une économie en bonne croissance. Pour y parvenir, des réformes profondes sont nécessaires pour améliorer l'efficacité des services publics ainsi que la concurrence, freinée par l'intervention de l'Etat dans tous les secteurs d'activité, y compris dans les banques, sur les prix et les professions. Se contenter de mesures horizontales, fiscales, finira simplement par déprimer la population, qui ne verra pas de fin aux restrictions, et sapera le soutien politique aux réformes."

Annoncer de nouvelles privatisations du service public n'a pas de sens sans réformes. "Or si l'on vend aujourd'hui des entreprises publiques, cela ne rapportera pas beaucoup d'argent, car il y règne une véritable cogestion avec les syndicats, qui participent même aux décisions sur les investissements", poursuit Dimitri Vayanos. Ces habitudes devraient changer pour augmenter la valeur des sociétés publiques. Ces réformes prendront plus de temps à être mises en oeuvre que des mesures fiscales horizontales.

Impossible d'ôter la prise

Les pays de l'euro et le FMI sont coincés. Non seulement ils ne peuvent pas enlever la prise, mais ils sont contraints d'augmenter le financement. La Grèce ne pourra revenir, comme prévu, l'an prochain sur les marchés financiers et risque donc un défaut de paiement. Une rallonge est en cours de négociation (elle pourrait atteindre 60 milliards) en plus du plan d'aide de 110 milliards d'euros.

Quelques jours avant que Jean-Claude Juncker, le Premier ministre luxembourgeois, et président de l'Eurogroupe (Conseil des ministres des pays de la zone euro), ait confirmé le versement de la 5e tranche de financement, l'Agence de la Dette belge attendait avec impatience des instructions pour le paiement. Cette institution, chargée d'émettre les obligations pour financer la dette belge, est aussi chargée de payer la part belge des prêts à la Grèce. "Pour nous, ce serait plus embarrassant de ne rien payer que de faire un versement à la Grèce", témoigne Jean Deboutte, directeur à l'Agence de la Dette, en charge de la stratégie et du risk management. Cela signifierait que la Grèce est incapable de rembourser. Le choc sur les marchés pourrait nous coûter très cher. Les taux d'intérêt payés par la Belgique pour sa dette pourraient grimper. "Pour le moment, nous payons un taux stable, entre 4 et 4,5 % pour des obligations à 10 ans, qui colle à la situation économique actuelle" poursuit Jean Deboutte. En cas d'arrêt du financement de la Grèce, la crainte d'une contagion à d'autres pays comme le Portugal et l'Irlande risquerait de faire grimper les taux belges, du fait de l'endettement élevé du pays (environ 100 % du PIB).

Les pays de l'euro ne sont visiblement pas désireux de répéter le sauvetage financier de l'Argentine qui, transposé dans l'UE, pourrait être dévastateur pour le Vieux Continent. "La Grèce ne décidera rien d'elle-même, estime Antonios Sangvinatsos, assistant professor of finance à la Stern School of Business (New York University). Tout ce qui est survenu et arrivera sera dicté ou co-décidé avec les Européens." Si un défaut brutal d'Athènes est donc exclu, une restructuration de la dette paraît inévitable, pour éviter une récession prolongée. Du reste, le mot "restructuration" est soigneusement évité, il est surtout question de "reprofilage".

"Mettre le secteur bancaire à l'abri"

"L'impact minimal, si les détenteurs d'obligations l'acceptent, serait de dégager un accord avec ces derniers pour échanger les obligations par d'autres, avec une durée plus longue et un taux plus bas, et la même valeur faciale", continue le professeur Antonios Sangvinatsos. C'est l'hypothèse qui est le plus souvent évoquée. L'opération se ferait sur une base volontaire. L'opération reste risquée, car S&P a déjà annoncé qu'un remplacement "volontaire" des obligations bientôt arrivée à maturité par d'autres papiers à durée plus longue sera considéré comme un défaut de paiement, dans la mesure où les conditions nouvelles se traduiront par une perte pour les investisseurs.

"Allonger la durée d'une obligation se traduira par une perte, car le taux ne sera pas augmenté. Mais ce sera limité, car les coupons seront payés" commente Oscar Bernal, économiste chez ING Banque. Ce reprofilage vise à éviter un effet déclencheur du même type que la faillite de la banque Lehman Brothers, qui a précipité la crise financière de 2008. Il reste à régler la question du timing. Les négociateurs préfèrent ne pas se précipiter. "Il vaut mieux encore un peu attendre, car il s'agit de mettre le secteur bancaire européen à l'abri, poursuit Oscar Bernal. Pour avoir une idée plus précise de la solidité des institutions financières, on attend le résultat des stress tests que doivent subir les banques ce mois de juin." Ce test vise précisément à mesurer la résistance des banques à un défaut de pays souverains comme la Grèce...

Des risques exagérés ?

Pour certains, les risques encourus seraient largement exagérés. "Les banques, sans savoir ce qu'elles faisaient, ont acheté de la dette grecque et ont soutenu - ce qui est faux - qu'une restructuration de la dette entraînerait la fin de l'euro" déclarait Eric De Keuleneer, professeur à la Solvay Business School, dans Trends-Tendances, en janvier dernier. Il ajoutait que le coût de l'opération "sera largement supporté par les contribuables européens".

En fait, l'exposition des banques européennes est plus faible qu'on ne l'imagine, estime Dimitri Vayanos (London School of Economics). Elle a été exagérée par la faible disponibilité des chiffres sur la question. Sur une dette totale atteignant 340 milliards d'euros, la part des emprunts détenus par les banques est de 100 milliards, dont 60 % se trouvent entre les mains des banques grecques (voir la carte ci-dessus). L'impact d'une restructuration de la dette grecque sera surtout concentré sur les banques locales, en particulier trois institutions, NBG, ABG et Piraeus, qui détiennent un gros paquet d'obligations publiques.

Pour Goldman Sachs, les banques grecques pourraient encaisser une perte de 8 à 25 milliards d'euros (hypothèses d'un défaut de 20 % à 60 % de la dette).

Les autres banques européennes ont un risque évalué entre 5 et 16 milliards d'euros. A comparer avec la crise des subprimes de 2008, qui avait coûté plus de 700 milliards de dollars aux seules banques, ou à la crise bancaire asiatique (1989-1999), qui avait entraîné des pertes d'environ 400 milliards de dollars.

Exposition de la BCE et risque de récession

Les banques grecques devraient être soutenues. Pour les autres institutions financières européennes, c'est moins l'impact net d'un "reprofilage" qu'une tempête sur les marchés financiers qui est redouté. La nervosité est déjà palpable depuis plusieurs semaines, avec Dexia, dont l'exposition à la Grèce (4,3 milliards d'euros) déprime le cours de Bourse.

Les chiffres ci-dessus n'intègrent pas l'exposition de la Banque centrale européenne, laquelle est très importante, car le coeur du système de l'euro a racheté beaucoup de papier public grec pour aider Athènes et désengorger les banques européennes. Les chiffres précis manquent, mais l'engagement devrait se situer autour des 50 milliards d'euros, ce qui explique les réticences de Jean-Claude Trichet à accepter une opération de "reprofilage".

"En Belgique, on n'a pas trop de souci à se faire pour l'impact sur les banques, estime Oscar Bernal, d'ING. En revanche, le souci potentiel porte sur les dégâts collatéraux. Nous risquons un choc de confiance, qui freinerait les investissements étrangers dans la zone euro. Ce qui pourrait toucher la croissance, et créer un risque de récession."

La crise grecque va donc coûter quelque chose. Tout dépendra de l'habileté des politiques à réduire la facture au minimum. Ce ne sera pas aisé partout. En Belgique, le sujet ne fait pas débat, mais en Allemagne, il est difficile de faire accepter qu'une augmentation des prêts sera moins coûteuse, en fin de compte, qu'un arrêt du financement. Bref, il ne faut plus tergiverser : plus on attendra, plus la facture sera élevée.

Robert van Apeldoorn

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