Petrobras et Encana

Après un net rebond ces derniers mois, pourquoi l’action Petrobras est-elle à nouveau sous pression ?

L’action du géant pétrolier brésilien Petrobras est traditionnellement très volatile. Cette année n’a pas fait exception, avec jusqu’à présent un écart de 55% entre le cours le plus élevé (15,94 USD) et le cours le plus bas (10,27 USD). Le marché espère que Petrobras disposera d’une plus grande marge de manoeuvre dans la tarification de l’essence et du diesel après les élections présidentielles d’octobre – les deux carburants sont actuellement vendus avec une remise de 13% et 15%. La réduction de l’avance de la présidente actuelle Dilma Roussef dans les sondages préélectoraux alimente en tout cas cet espoir. Récemment, Petrobras a cependant annoncé un accord mal reçu par le marché avec l’Etat brésilien concernant l’octroi de droits de production supplémentaire pour le champ de Buzios, dans la zone pre-salt. Petrobras détenait déjà les droits sur les cinq premiers milliards de barils produits à Buzios. Les réserves estimées fluctuent entre 15 et 20 milliards de barils, et la production commencera en 2016. L’entreprise n’a communiqué aucun détail concernant le mécanisme de partage des bénéfices et paiera au total 18 milliards de réals brésiliens (BRL; 6,7 milliards USD) entre 2014 et 2018 pour une production qui commencera en 2021. Petrobras investira énormément en vue de doubler sa production d’ici à 2025 et l’endettement, qui correspond à quatre fois le cash-flow opérationnel annuel (EBITDA), est déjà très élevé. Bien que le CEO Maria das Graças Foster le réfute, cet accord accroît la possibilité d’une augmentation de capital en 2015. Petrobras vendra pour 11 milliards USD d’actifs au cours des années à venir et réduira son personnel de 12,4%. Les résultats ne convainquent toujours pas. Au 1er trimestre, le bénéfice net a reculé de 31%, à 0,37 USD par action. Après deux années de baisse de production (-2,2% en 2012 à 2,54 millions de barils par jour), Petrobras prévoit une croissance de 7,5% en 2014. Après les quatre premiers mois de l’année, le compteur n’affichait cependant que +0,6%. Pendant cette période, l’action a balancé entre des périodes d’espoir – de moins d’ingérence politique – et d’inquiétude, suscitée par la situation financière. A plus long terme, nous continuons cependant de recommander l’action à l’investisseur conscient des risques (1C).

Encana figurait encore dans la check-list il y a quelques années. Pouvez-vous faire un point sur cette entreprise ?

Encana est une entreprise énergétique canadienne de taille moyenne exclusivement active en Amérique du Nord. Jusqu’à l’an dernier, l’entreprise misait surtout sur la production de gaz (de schiste), qui prenait à son compte plus de deux tiers des cash-flows opérationnels (EBITDA) l’an dernier. Sous l’influence de la révolution du gaz de schiste, le prix du gaz naturel aux Etats-Unis est sous forte pression ces dernières années, même s’il a plus que doublé depuis le plancher de début 2012 à 2 USD par pied cube (28 m³). Encana a éprouvé de graves difficultés dans cet environnement de prix (trop) bas et le bénéfice ajusté par action est tombé en chute libre : d’un bénéfice record de 5,86 USD par action en 2008, à 0,26 USD par action à peine en 2012. A l’automne 2013, le nouveau CEO Doug Suttles a élaboré une stratégie qui doit garantir une hausse des cash-flows de 10% par action par an entre 2014 et 2017. Encana a nettement réduit ses coûts, avec notamment une diminution des effectifs en personnel de 20%. En outre, les investissements ont presque exclusivement été concentrés dans cinq projets clés à forte rentabilité, raison pour laquelle les revenus d’Encana prendront une apparence très différente en 2017 : 25% en provenance du gaz, 75% en provenance du pétrole et du gaz liquide (lng). Un programme de désinvestissements a déjà rapporté 4,1 milliards USD au total grâce à la vente d’actifs non stratégiques dans le gaz. La production annuelle de pétrole va doubler d’un coup avec l’acquisition récente d’un champ pétrolier au sud du Texas. Une transaction pour laquelle Encana a versé 3,1 milliards USD en espèces à Freeport-McMoRan. Une série d’actifs pétroliers et gaziers sur lesquels Encana perçoit des royalties ont été hébergés dans PrairiSky Royalty par le biais d’une introduction en Bourse en juin. Encana a affecté à son désendettement une partie du montant de 1,6 milliard USD collecté, mais a également conservé 60% des actions. L’hiver rigoureux a été une bénédiction pour les activités dans le gaz, et a permis à Encana d’enregistrer un bénéfice net ajusté exceptionnellement élevé de 0,7 USD par action au 1er trimestre. Le marché table sur un bénéfice ajusté de 1,67 USD et 1,75 USD par action pour 2014 et 2015. A 3,3 fois la valeur comptable, 14 fois les bénéfices attendus pour 2014 et un rapport d’entreprise/cash-flow opérationnel (EBITDA) 2014 de 6,3, le redressement est suffisamment intégré dans le cours. Nous intégrons l’action dans la check-list et nous commençons le suivi avec un conseil “conserver” (2B).