Banques centrales: de la surchauffe monétaire à un choc d’inflation ?

À chaque tassement de la croissance ou de l’inflation, les banques centrales annoncent une augmentation de la création monétaire. Il s’agit d’irriguer l’économie avec de la monnaie créée de toutes pièces (c’est-à-dire ne correspondant pas à de l’épargne préalablement constituée), avec l’espoir que la demande en soit stimulée.

Sous l’angle théorique, il s’agit d’un mélange de politique “keynésienne” (qui postule que de manière marginale, la création monétaire peut stimuler la croissance) et “friedmanienne” (qui instruit que la création monétaire se reflète immanquablement dans un taux d’inflation accru).

À cet égard, le président de la BCE vient d’annoncer qu’une réévaluation du programme d’assouplissement monétaire pourrait être envisagée en décembre. La raison en est limpide: l’inflation reste trop basse, la demande est stagnante et l’euro (dont la baisse était un des objectifs de la politique monétaire de la BCE) s’est apprécié au cours des derniers mois. Partout – je dis bien partout – les presses à billets tournent jusqu’à en devenir rouge vif. Le refinancement de l’économie par les banques centrales atteint des proportions qui auraient été impensables, il y a quelques années. Le stock de monnaie créé par ces banques centrales compense le tarissement du flux monétaire bancaire. La monnaie publique se substitue à la monnaie privée. La situation européenne est d’ailleurs peu différente de celle constatée dans d’autres pays: aux États-Unis, la hausse des taux d’intérêt est repoussée, au Japon, les injections monétaires se succèdent tandis que la Chine baisse ses taux d’intérêt et dévalue sa monnaie.

Jadis, les banques centrales étaient destinées à assurer un rôle résiduel. Celui-ci se limitait à donner une indication du prix de la monnaie, c’est-à-dire le taux d’intérêt, et donc à gérer son effritement face à l’inflation. Depuis la crise, tout a changé: les canaux bancaires sont devenus visqueux, les dettes publiques engorgent les bilans des institutions financières et le flux monétaire se tarit. Ce sont donc les banques centrales qui alimentent le stock de monnaie, tout en contrôlant les banques qui possèdent ces dettes publiques, dont une partie est désormais monétisée auprès de ces mêmes banques centrales. Les taux d’intérêt sont maintenus artificiellement bas, car toute hausse pulvériserait les finances publiques.

La question se pose de savoir que faire si la croissance n’est pas, à terme, stimulée par cet afflux de monnaie ? L’assouplissement quantitatif, ou quantitative easing (restitué par l’acronyme QE), selon sa traduction anglaise, ne va-t-il pas devenir un assouplissement monétaire permanent, ou “Perma QE” ?

En effet, si les autorités monétaires mettent fin prématurément à cette création monétaire, il en résulterait un choc déflationniste lié à une augmentation immédiate des taux d’intérêt, que nos États endettés ne peuvent incidemment pas se permettre. Mais si le “Perma QE” s’installe, il en résultera une hausse d’inflation, qui va, elle aussi, entraîner une augmentation des taux d’intérêt, certes plus facilement absorbable par les États qui pourront continuer à utiliser les services de réescompte des banques centrales au rythme de l’émission de leurs propres emprunts. Bien sûr, un “Perma QE” créerait une distorsion de marché et alimenterait des bulles d’actifs qui ne seraient plus gérables de manière paisible.

Entre inflation et dettes publiques, il faudra choisir le moindre mal. Le scénario idéal serait que les taux d’intérêt restent bas malgré une poussée d’inflation et que l’assouplissement quantitatif se prolonge de manière décroissante en fonction de la reprise de la croissance. Est-ce envisageable ? Oui, avec une dose de répression financière, c’est-à-dire une combinaison de capture volontaire d’épargne et de taux d’intérêt bas.

Au reste, il faut de l’inflation, à tout prix. En effet, lorsque l’économie croule sous les dettes, c’est le symbole monétaire d’expression de ces mêmes dettes qui doit être mis en cause. Notre monde est plus endetté qu’en 2008, la croissance est plus basse tandis que les taux d’intérêt atteignent des soubassements inconnus de l’histoire et de la science économique. La création monétaire est coagulée dans des circuits bancaires qui sont utilisés pour refinancer les dettes passées (et futures) des États. On oublie trop souvent qu’une dette ne repose pas du tout sur la solvabilité du débiteur mais sur le signe fiduciaire qui lui donne vie, c’est-à-dire la monnaie qui lui est consubstantielle. Le grand désendettement devra passer par une érosion raisonnable du pouvoir d’achat de la monnaie. Il faudra donc un choc inflationniste. Les banques centrales agissent donc bien, d’autant qu’elles mettent en oeuvre des politiques monétaires avec synchronicité.